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量化宽松难阻日元升值 治日元需先治经济+黑幕网

  日本央行将议息会议由本月15、16日提前至4、5两日,市场猜测日本将视美联储的决策相机决定对日元进行干预。日本央行议息会议的主要议题是短期内的货币政策,包括目标利率、资产购买计划与货币发行,这些都是间接干预日元汇率的工具,而直接干预汇率的决定则由财务省做出。尽管如此,由于日本央行的独立性较差,央行将议息会议提前可能反映了日本政府稳定汇率的行政意志。在央行的货币政策无法间接地影响汇率时,财务省或将再次出手直接干预汇率。我们认为,与历次的间接干预一样,资产购买、货币扩张难以扭转日元升值的态势,即使日本财务省出手,也很难在中长期改变日元的趋势。只有当日本经济形势好转、家庭收入上升且其他重要经济体加速复苏以后,日元汇率才有可能降至低位。

  日元贬值的症结

  在研判日元走势的时候,必须先找出日元升值的症结所在。从日元的性质上看,日元长期维持低利率,使其成为三大避险货币之一。并且,在世界经济复苏前景不明朗的情况下,由于日元的低利率,一旦他国经济短期走好,投资者就会借入日元购买其他货币标价的资产,日元又不可避免地充当了融资性货币。目前,世界经济正在复苏,但是复苏进程较为迟缓。新近公布的数据显示,美国三季度GDP数据较二季度有所回黑幕网升,但还没有加速复苏迹象;英国三季度GDP数据虽然超预期,但是环比增速较二季度有较大幅度的下滑;欧元区PMI数据的下滑表明德国经济增长并没有带动欧元区整体经济的复苏。

  其次,当前日本正在经历严重的通缩,从购买力评价的角度来看,日元的购买力提升了。由于不少日本国内的家庭参与到上述的投资中,在国内失业率提升与日元国内购买力增强的背景下,家庭持有的外币头寸必然会快速回流国内。

  因此,我们认为日元回落的条件必须是日本经济和世界经济稳健复苏。

  量化宽松难阻日元升值

  在美国决定其量化宽松规模以后,日本也可能继续扩充其资产购买计划。但历史经验显示,日本的量化宽松政策并不能起到很好的效果。

  2001年之后的一段时间,日本曾经实行过量化宽松政策,但是效果并不明显。当时日本基准利率已降至接近零的水平,继续降息已然无效,于是开始向银行体系注入超额准备金以刺激银行放贷,以期提振投资与消费需求。从2001年开始,日本的货币供应量大幅增长,然而信贷增长却事与愿违,不但同比增速一直在下降,而且下降幅度还在加大。

  日本量化宽松政策之所以效果甚微,我们认为主要有两方面的原因。一方面,国内通缩严重,即使名义利率为零,实际利率也不低。另一方面,量化宽松无法提振企业家信心,投资难以启动。事实上,量化宽松政策失败的现实,进一步强化了“量化宽松不会起效”的预期。目前,日本再次陷入了严重的通缩,9月CPI同比下降1.1%,因此我们难以期待依靠量化宽松引领日本走出通缩,从而改变日元的走势。

  直接干预效果有限

  8月底,日本央行宣布再推量化宽松政策,但是日元并不买账,继续一路上涨。9月中旬,日本财务省直接干预汇市,日元在快速回调后重拾升势。如果本周的议息结果依然不能阻止日元升值,那么财务省再度出手就成为大概率事件。然而,即便财务省直接干预汇市,恐怕也难以扭转日元的中长期趋势?

  从短期来看,直接干预可以对日元产生一定的影响,但这种效果难以持久。美联储的一项报告指出,日本买黑幕网入美元抛出日元的操作63.8%在短期内是成功的。在考察了日本财务省1991年至2004年的3268次规模不等的干预操作后,发现其中能够使日元贬值的有45.6%,能够减缓日元升值的有18.8%。

  从长期来看,直接干预恐怕也难以撼动日元的走势。由于冲销干预难以起效,所以日本财务省的操作方法通常是发行债券筹集日元资金,然后在汇率市场上买入美元卖出日元。然而,目前日本的负债水平极高,09年负债与GDP比率达1.84,远超0.6的国际警戒线,且日本的未偿还国债及借款仍在节节攀升,相信财务省继续进行干预的财政资源将会非常有限。而历史上财务省直接干预汇率的政策也无法在中期改变日元趋势。因此,我们认为财务省的干预对日元的干预短期有效,中、长期不会有明显的作用。

  (长江证券策略部)

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