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新兴国家应积极推动全球资本监管+外汇交易商

  全球资本的肆意泛滥正对越来越多的国家,特别是新兴市场国家构成严重冲击,新兴市场国家纷纷重新祭出了资本控制措施。这些控制措施确实改变了流入资本的期限结构和资本构成,但未能阻止流入国货币的大幅升值。新兴市场国家应在G20框架内积极推动全球资本监管。

  新兴市场纷纷加强资本控制

  当前,全球资本的肆意泛滥正对越来越多的国家,特别是新兴市场国家构成严重冲击,催生出资产价格泡沫、通货膨胀压力、外汇储备激增,以及本币被动大幅升值等一系列消极后果。

  统计表明,2010年全球新增资本净流入主要发生在新兴市场国家最为集中的亚洲、中东欧、拉美、非洲及中东五个地区,而亚洲又是其中的重灾区。仅今年4-10月间,流入新兴市场的1160亿美元新增私人资本中,约有920亿美元是以短期股票和债券投资形式进入。也就是说,将近有80%符合人们通常理解的"热钱"概念。

  上世纪90年代,亚洲、拉美、东欧许多新兴市场国家都曾有过因外资先流入、再流出(即所谓的"剪羊毛")从而引发货币危机的惨痛经历。鉴于此,在面对本轮汹涌流入的热钱时,新兴市场国家表现出浓厚防范心理和积极应对姿态,纷纷重新祭出了资本控制措施。

  研究表明,新兴市场国家实行资本控制主要有四个目的:(1)降低资本流入规模,或改变资本构成以鼓励长期投资;(2)减轻名义和实际汇率波动程度,抑制由于资本流入推动的本币升值幅度;(3)保持货币主权以确保实施更独立的货币政策;(4)阻止金融危机爆发或任何金融不稳定的发生。

  资本控制有效但效果不理想

  新兴经济体加强资本控制的实际效果如何呢?从上世纪90年代到2010年,新兴市场国家曾经经历过三次严重的热钱流入冲击。就20世纪90年代和2006年两次冲击的经验来看,我们发现,新兴市场国家对流入资本控制的效果远没有想象中那般理想。

  其一,可以肯定的是,这些措施最终未能阻止流入国货币的大幅升值。尽管对流入资本实行了各种严格的控制措施,但在20世纪90年代的多数年份,智利比索的实际有效汇率平均每年仍然升值4%,而巴西雷亚尔的实际有效汇率平均每年升值更达到5%。

  其二,在"是否减少了资本净流入量"这个关键问题上,一些国外研究给出了肯定结论,而另一些研究则完全持否定态度。

  但尽管如此,这些控制措施确实改变了流入资本的期限结构和资本构成。例如,1991年至1998年资本控制期间,流入智利的短期债务占总债务比例持续下降,而FDI的存量占比从34%提高到53%。同样,在哥伦比亚的全部私人外债中,中长期债务存量的占比从1993年的40%提高到1996年的70%。换言之,尽管资本还在不断流入,但随着各种控制措施的生效,以短期逐利为目的的热钱最终变成了相对稳定的中长期资本。就此意义上说,对热钱进行资本控制依然达到了一个重要的预期目标,减少了金融危机爆发的可能。

  "池子"和加强全球资本监管

  作为全球最大的新兴经济体,中国无疑是热钱攻击的重中之重,央行上月公布的数据显示,三季度外汇储备大幅增长1940亿美元,远超过一季度479亿美元、二季度811亿美元的增幅。其中,仅9月份一个月外汇储备就激增1005亿美元,创下今年以来最高单月增幅。这种异乎寻常的增长,显然无法简单用贸易盈余来解释。不仅如此,9月外汇交易商份中国外汇占款增加2896亿元,表明除外汇储备之外,还有大量新流入的外汇滞留在银行体系内部。大量热钱涌入中国,对中国当前本已蓄势待发的CPI指数、资产泡沫,无异于火上浇油。

  周小川行长不久前曾提出要建立一个"池子",将流入热钱圈住,然后在适当时机再放热钱出去。关于这个池子,目前有各种各样的猜测,有人猜测是楼市和股市,也有人相信是无息准备金。

  从我们的研究来看:首先,它不可能包含楼市和股市,因为这不符合对流外汇交易商入资本控制的初衷。从过去两次新兴市场国家应对热钱冲击的经验看,做得比较成功的国家,大多是遵循控制数量和提高交易成本两条思路严格卡住热钱流入,而不是引导热钱投向本国资产,进一步去推升泡沫。事实上,多数国家采取的是相反的作法,即鼓励本国投资者走出去投资海外资产。

  其次,无息准备金已被20世纪90年代巴西、智利的实践证明是一个卓有成效的办法,值得中国效仿。但仅此还不够,要构建这个"池子",还应积极引入其他成功经验,包括放松对资本流出的管制,规定流入资本最短停留期限,对外国投资者投资本国房地产、股票和债券的资本利得及利息收入征缴预扣税等。

  最后,也是最重要的一点,从新兴市场国家的角度看,当前治理热钱流入一个明显误区就是"各扫门前雪"。即便新兴市场国家真的能"御敌于国门之外",也不过是暂时现象。因为只要热钱的根子未被斩断,它总会阴魂不散,在新兴市场国家门前徘徊,伺机而动,令人防不胜防。

  因此,新兴市场国家应在G20框架内积极推动全球资本监管,特别是要求发达国家奉行更谨慎的货币政策,管好对冲基金、共同基金等金融机构的投机行为,比照打击国内资本市场和大宗商品市场的投机力度,对这些机构的海外投资行为有所约束。这才是双管齐下和釜底抽薪的解决之道。

  来源:证券时报

  撰稿人:刘 涛

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